معمای قیمت و ارزش در بورس

واکنش آنی قیمت سهام به اخبار می‌تواند نشان از توهم وجود قیمت‌های تعادلی در بازار داشته باشد. به این ترتیب معامله‌گران با فرض اشتباه از سطوح کنونی قیمت‌ها، آن را معادل قیمت تعادلی یا همان ارزش ذاتی در نظر می‌گیرند و واکنش را منطقی می‌گمارند.

به گزارش دنیای اقتصاد؛ این در حالی است که نمی‌توان بدون توجه به روند قبلی قیمت‌ها، اطلاعات منتشرشده از عملکرد بنگاه را مبنای صرف خرید فروش قرار داد. در غیر این صورت قیمت سهام می‌تواند فاصله چشمگیری با واقعیت‌ها پیدا کند و در نهایت ریسک زیان را برای معامله‌گر افزایش دهد.

معمای قیمت و ارزش در بورس

عرضه و تقاضا در بازار قیمت را رقم می‌زند. در این میان آنچه در بازار سهام موجبات غلبه تقاضا بر عرضه (رشد قیمت سهم) را فراهم می‌آورد یا از سوی دیگر به دنبال غلبه عرضه بر تقاضا منجر به افت قیمت سهم می‌شود انتظارات از آینده است. در شکل‌گیری این انتظارات موارد مختلفی را می‌توان دخیل دانست. برای مثال میان بورس‌بازان برخی از نمادها حساس به نوسان سودآوری است و برخی از نمادها به قول خودشان بدون توجه به سودآوری خرید و فروش می‌شود. اینکه چگونه این موارد مقبول فعالان بازار قرار گرفته و به اخبار پیرامون آن واکنش نشان می‌دهند جای بحث مفصلی دارد که در موارد مختلف قابل طرح است. برای مثال اثر دخالت‌های دولتی در اقتصاد کشور، رشد دارایی‌ها با تورم‌های شدید و در عین حال نرخ بازدهی پایین دارایی‌ها یا جنس معامله‌گران در هر نماد را می‌توان ریشه شکل‌گیری چنین جهت‌گیری در معاملات سهام دانست. به هر حال از آنچه قیمت یک سهم را رقم می‌زند می‌توان به انتظارات اشاره کرد که به دنبال آن خوشبینی‌ها نسبت به آینده موجب رشد قیمت یک سهم و برداشت بد بازار از یک خبر افت سهم را به دنبال دارد.

اما آنچه در این میان معمولا نادیده گرفته می‌شود منطقی بودن یا نبودن نوسان قیمت به دنبال هر سیگنال است. در چنین شرایطی است که مفهوم قیمت تعادلی اهمیت بیشتری پیدا می‌کند. بازار به‌صورت مشخص بهانه‌جویی می‌کند، این تمایل در فضای منفی به دنبال بهانه‌ها برای افت قیمت و در فضای مثبت به دنبال بهانه‌ها برای توجیه رشد هر چه بیشتر سهام است. حساسیت غیرمنطقی به اخبار می‌تواند قیمت را به کمتر از ارزش واقعی (undervalued) یا بیش از ارزش واقعی (overvalued) و تشکیل حباب قیمتی سوق دهد. به بیان ساده‌تر اینکه قیمت به هر خبری واکنش نشان می‌دهد گرچه می‌تواند نشان از کارآیی بالای بورس تهران باشد اما در بسیاری از موارد فرض اشتباه بازار از تعادلی بودن سطوح کنونی قیمت سهام است. با تصور از تعادلی بودن قیمت سهام (یعنی به دنبال برآیندی از نیروهای مثبت و منفی قیمت کنونی رقم خورده است و وضعیت تعادلی را رقم زده‌اند) هر خبری سهام را به نوسان وامی‌دارد.

برآیند صفر نیروها در فیزیک یک جسم را در سطح تعادلی نگه می‌دارد. برخلاف فیزیک در بازار سهام اما ارزش سهام برآیندی از انتظارات ذهنی خریداران و فروشندگان است که قیمت را رقم می‌زند و با ماهیت نیروهای فیزیکی کاملا متفاوت است. اختلاف انتظارات است که نوسان قیمتی سهام را رقم می‌زند و در بسیاری از موارد ممکن است، به خصوص در کوتاه‌مدت، قیمت سهم فاصله قابل توجهی با شرایط تعادلی داشته باشد در اینجاست که اگر به اشتباه فرض کنیم قیمت سهام در حالت تعادلی قرار دارد سهام شرکتی را در قیمتی می‌خریم که چند برابر ارزش واقعی آن است یا از سوی دیگر سهام شرکتی را می‌فروشیم که فاصله چشمگیری با ارزش واقعی دارد و در هر دو حالت نیز متحمل زیان ناشی از افت قیمت سهام بادکرده یا عدم نفع از سهامی که فروخته‌شده می‌شویم.

نوسان قیمتی به هر بهانه‌ای

در بسیاری از موارد معمولا فعالان بازار و حتی قدیمی‌ترها در مواردی نسبت به عدم واکنش یک سهم به اخبار پیرامون آن ابراز تعجب می‌کنند. برای مثال اگر شرکتی در یک دوره مالی با رشد محسوس سودآوری همراه شده باشد و این خبر به بازار مخابره شود برخی که معمولا سهامدار شرکت مزبور هستند نسبت به عدم واکنش قیمت سهام به این اتفاق ابراز شگفتی می‌کنند. این موضوع می‌تواند نمونه‌ای از درک اشتباه از سطوح تعادلی قیمت یا ارزش باشد. در این خصوص سهامدار یا کسی که از عدم‌نوسان قیمتی سهام متعجب است سطوح کنونی سهام را تعادلی در نظر گرفته و ارائه گزارش جدید شرکت را مانند نیرویی می‌بیند که باید تعادل کنونی را بر هم زده و سوختی برای رشد قیمتی ایجاد کند و به دنبال آن سهم باید تا رسیدن به سطح تعادلی جدید صعود داشته باشد. البته باید گفت این موضوع تنها به وضعیت ماه‌های اخیر بازار سهام کشورمان مربوط نمی‌شود و بعضا خلاف آن را در مسیر منفی نیز شاهد بوده‌ایم.

برای مثال در پایان سال ۹۷ یا حتی اوایل تابستان ۹۷ عده‌ای در وضعیت معکوس این ایده را داشتند که سهام نباید رشد کند و این موضوع نیز از تفاوت برداشت از ارزش واقعی (سطوح تعادلی) و قیمت‌های کنونی ایجاد شده بود. به این ترتیب سیگنال‌های اشتباه به برخی از سرمایه‌گذاران در اقتصاد داده شد و همین موضوع باعث شد که رشدهای آهسته و پیوسته بورس جای خود را به جهش‌های پی‌در‌پی بدهد. یا در حالت اول (واکنش مثبت به هر خبر) فضا را برای اصلاح شدید سهام آماده کرد. قیمت می‌تواند از ارزش واقعی یا همان سطوح تعادلی فاصله بگیرد اما با گذر زمان می‌توان انتظار داشت که قیمت به سطح تعادلی خود نزدیک و نزدیک‌تر شود.

در این شرایط بار دیگر باید گفت که برداشت اشتباه از سطوح تعادلی کنونی سهام می‌تواند زمینه‌ساز زیان معامله‌گران باشد. در چنین شرایطی اگر سهمی ۵ برابر شده است پیش از آنکه به دنبال تحلیل اثر خبر جدید بر نوسان آتی سهام باشیم ابتدا باید جست‌وجو کرد که آیا سهام در وضعیت کنونی در سطوح تعادلی قرار دارد یا خیر. اگر این موضوع کنار گذاشته شود احتمال زیان بسیار بالا می‌رود. در خلاف جهت آن نیز برخی هر خبر منفی را بهانه‌ای برای افت بیشتر قیمت سهام می‌دانند و در اینجا نیز مسیر رسیدن به ارزش واقعی و قیمت تعادلی دشوار و بعضا صعب‌العبور است و معمولا مسیر حرکت به سمت سطح تعادلی با زیان افراد جبران می‌شود. به این ترتیب به جای محاسبه سخت ارزش طبیعی است که معامله‌گران به هر خبر مانند گزارش ماهانه یا خبر تجدید ارزیابی واکنش نشان دهند و در چنین شرایطی علت اینکه سهام در چه مسیری و چرا به سطوح کنونی رسیده است نادیده گرفته می‌شود.

اثر ۱۰ برابر شدن سهم بر قیمت

برای درک موارد بالا با یک سوال ساده می‌توان این موضوع را مطرح کرد: آیا با ۱۰برابر شدن سود خالص یک شرکت، قیمت سهام این شرکت نیز باید ۱۰برابر شود؟ این موضوع یکی از مواردی است که معمولا ذهن یک معامله‌گر را پس از مدتی فعالیت در بازار به خود درگیر می‌کند. آیا واقعا با ۱۰ برابر شدن سودآوری باید در انتظار جهش مشابه قیمت سهم بود. برای پاسخ به این سوال باید بار دیگر مفهوم قیمت تعادلی یا ارزش واقعی را در نظر گرفت. اگر بنا باشد فرض کنیم قیمت کنونی سهم وضعیت تعادلی را دارا است و شرکت صورت‌ مالی را با جهش چند برابری سود منتشر کند با فرض کیفیت مناسب سودآوری احتمالا باید رشد قیمتی سهام را منطقی دانست.

اما این فرض اشتباه از قیمت تعادلی می‌تواند تمامی این موارد را بر هم بزند. به‌صورت کلی همان‌طور که در مطلب هفته گذشته نیز عنوان شد معامله‌گری موفق است که پیش از اینکه اثر یک خبر را بر نوسان قیمتی سهم تحلیل کند به دنبال تعیین وضعیت کنونی قیمت سهام باشد. معامله‌گرانی که نوسان قیمت سهام با هر سیگنالی را منطقی می‌دانند قیمت کنونی و ارزش واقعی (سطح تعادلی) را در یک فرض اشتباه یکسان ارزیابی کرده‌اند. در چنین شرایطی می‌توان گفت پیش از بررسی این موضوع که سهام یک شرکت با رشد ۱۰ برابری سود باید ۱۰ برابر شود، ابتدا نیاز است قیمت سهام با ارزش تعادلی مقایسه شود. به‌صورت خلاصه باید قیمت را در تحلیل‌ها لحاظ کرد و تفاوت تحلیلگری و معامله‌گری در اینجا مشخص می‌شود؛ توهم معامله‌گری بدون داشتن توان تحلیلگری نوعی اشتباه رایج در بازار سهام است که به مراتب بیش از مورد نخست مشاهده می‌شود. در برخی از شرایط حتی اگر سودآوری شرکتی ده برابر شود باید در انتظار افت قیمت سهم بود زیرا بازار پیش از انتظار رشد بیشتری از سودآوری را داشت و قیمت فاصله چشم‌گیری با سودآوری دارا است. در این میان نسبت قیمت به سود چگونه تعیین می‌شود موضوع پیچیده‌تری است که برخی به سادگی با نظریه بازگشت به میانگین آن را تحلیل می‌کنند.

ارزش یک مفهوم ذهنی است

ارزش نهایی یک کالا را مطلوبیت شخص یا خریدار نسبت به آن تعیین می‌کند. ارزش کالا یک مفهوم ذهنی است که با توجه به ارزیابی هر شخص حتی ممکن است که بدون تغییر ماهیت آن نوسان داشته باشد. مفاهیم ارزش که در تئوری‌های اقتصادی مطرح هستند را می‌توان در بازار سهام نیز مشاهده کرد و به کار برد. با این مفاهیم است که علت دشوار بودن محاسبه ارزش واقعی یا سطوح تعادلی قیمت سهم مشخص می‌شود. بر این اساس نگاه ساده‌انگارانه به رفتار کنونی بازار (نوسان قیمت با هر خبر) خود نشان از برداشت اشتباه از واقعیت‌ها دارد. رسیدن به ارزش واقعی به‌عنوان یک معیار ذهنی مسیری پیچیده است و در چنین شرایطی است که ترجیح می‌دهند معامله‌گران سهام برای کسب سود به سیگنال‌ها واکنش نشان می‌دهند.

اما در همین خصوص قیمت کالاها در مقایسه با یکدیگر معنا پیدا می‌کنند. این موضوع در بازار سهام نیز باید مطرح شود زیرا مطابق با آنچه در بالا اشاره شد واکنش سهام به هر خبر جدیدی بدون در نظر گرفتن قیمت اشتباه است و در بخش دیگر نیز عنوان شد که رسیدن به قیمت تعادلی و ارزش واقعی یا ذاتی بسیار دشوار است زیرا در ذهن هر شخص هر کالایی می‌تواند ارزش متفاوت داشته باشد و این موضوع در نگاه کلان‌تر برای هدف‌های سرمایه‌گذاری نیز می‌تواند مطرح باشد؛ در گزارش‌های آتی به مثال‌هایی از این موضوع پرداخته می‌شود. بر این اساس مفهوم قیمت به‌عنوان معیار مقایسه با دیگر بخش‌ها مطرح می‌شود.

در چنین شرایطی است که نسبت قیمت به درآمد معنا پیدا می‌کند و در نتیجه آن این نسبت با نرخ سود بدون ریسک در اقتصاد کشور یا با همین نسبت برای دیگر شرکت‌های صنعت و کل اقتصاد و بورس مقایسه می‌شود؛ توجه شود منظور از قیمت همان ارزش بازار است. در رویه کوتاه‌مدت احتمالا اثر انتظارات به‌عنوان یک مفهوم ذهنی بر رویه قیمت بسیار موثر باشد اما همین انتظارات در رویه میان‌مدت به تدریج با واقعیت‌ها (در معیار مقایسه) تعدیل می‌شود و باعث می‌شود که سهام یک شرکت به تدریج به حالت تعادل نزدیک شود. البته باید گفت نمی‌توان ارزش تمامی شرکت‌ها را با یک معیار بررسی کرد. البته هر چه زمان پیش می‌رود به تدریج با توجه به مفهوم سود و منفعت بیشتر به‌عنوان اصل مهم بازار این عدم تعادل در معیارهای مقایسه نیز مانند قیمت‌ها می‌تواند کمتر بشود.